Fundusze lewarowane zredukowały swoją pozycję krótką netto na 2-letnich obligacjach skarbowych o 186 853 kontrakty w tygodniu zakończonym 29 września 2026, to największa tygodniowa redukcja w tym instrumencie, jaką Hawk Thorne odnotował. Brzmi to jak kapitulacja. Nie jest to jednak dokładnie to. Redukcja wynikała prawie w całości z zamykania krótkich pozycji: 159 071 kontraktów krótkich zamknięto wobec jedynie 27 782 kontraktów nowych długich. Pozycja na UST 2Y NOTE wciąż jest krótka netto na 1 170 255 kontraktów. Indeks Williamsa COT dla tego instrumentu wynosi dokładnie 100, czyli szczyt 52-tygodniowego zakresu, a pozycja netto znajduje się w 100. percentylu swoich ostatnich trzech lat.#

Rekordowo rozciągnięta krótka pozycja, która właśnie mocno się domknęła, bez przebicia przez rentowność poziomu wskazanego przez Hawk Thorne, zasługuje na uwagę. Zamykanie krótkich pozycji podnosi cenę (w tym przypadku rentowności spadają, gdy pozycje krótkie odkupują obligację), a jednak rentowność 2-letnich papierów na poziomie 4,79% pozostaje wyraźnie powyżej 4,60%. Szerszy kontekst też nie wspiera tezy o kapitulacji: rentowność 10-letnich papierów na poziomie 5,27% znajduje się w 98,8. percentylu swojego roku, a krzywa 3-miesięczne do 10-letnich na poziomie 1,06% w 98,4. percentylu. Nic z tego nie wygląda jak rynek kapitulujący w kierunku niższych rentowności. Wygląda to na zatłoczoną krótką pozycję, która łagodzi po szczycie, podczas gdy krzywa kasowa pozostaje mocna.#

Katalizator znajduje się w protokole FOMC opublikowanym 7 października: większość uczestników uznała kolejną podwyżkę w 2026 roku za prawdopodobnie odpowiednią, po jednogłośnym głosowaniu 19-0 za wrześniową podwyżką. Kontrakty terminowe na stopę Fed funds wyceniają ten scenariusz wprost. Implikowana stopa bieżąca wynosi 3,925%, implikowana stopa 12-miesięczna to 4,7%, co daje wycenioną różnicę 77,5 punktu bazowego wyżej. Nie obniżki.#

Rekordowo rozciągnięta krótka pozycja, która domyka się w ścieżce wycenianej wciąż wyżej, to nie pozycja, która została udowodniona jako błędna. To pozycja, która została udowodniona jako przedwczesna, a te dwie sytuacje wyglądają identycznie, aż rentowność faktycznie przełamie poziom.#

Inne książki pozycji powiązane z 2-latkami mówią podobnym językiem: rozciągnięta krótka pozycja traci przekonanie, nie odwracając się. Pozycja krótka netto na UST 5Y NOTE spadła w tym tygodniu, podczas gdy pozycja krótka na UST 10Y NOTE dalej rosła. Redukcja na 2-latkach jest wyjątkiem na tle lewarowanego pozycjonowania całej krzywej. Wyjątki w jednym tygodniu danych zasługują na ponowne spojrzenie, nie na zmianę tezy.#

Stanowisko Hawk Thorne z 2 października opierało się na tym, że wyceniana ścieżka, wówczas 81 punktów bazowych dodatkowego zacieśniania w ciągu 12 miesięcy, wyprzedzała słabnący odczyt z rynku pracy i spadającą rentowność 2-letnich papierów. Rentowność nie utrzymała tego spadku. Stoi obecnie na 4,79%, wyraźnie powyżej 4,60%, a wyceniana ścieżka zwęziła się jedynie nieznacznie, do 77,5 punktu bazowego. Teza nie jest złamana. Ale krótka pozycja, która właśnie odnotowała swoją największą tygodniową redukcję w historii tej serii danych, wciąż pozostając na szczycie swojego rocznego zakresu, to pozycja, którą następny odczyt może szybko przesunąć w dowolnym kierunku. Co zmieniłoby ten odczyt: zamknięcie na poziomie 4,60% lub niżej w rentowności 2-letnich papierów w ciągu najbliższych 10 sesji, albo drugi kolejny tydzień zamykania krótkich pozycji netto, który ściągnie 52-tygodniowy indeks COT poniżej 98. Każde z tych zdarzeń pokazałoby, że tłum ostatecznie repozycjonuje się na ścieżkę łagodniejszą niż ta, którą obecnie wyceniają kontrakty terminowe.#