Jak argumentowano w notatce z 18 września, fundusze lewarowane zwiększyły swoją pozycję netto krótką na 2-letnich Treasuries o 33 281 kontraktów w tygodniu do 8 września. Hawk Thorne określiło tę pozycję jako znajdującą się na 97,4 percentylu swojego trzyletniego zakresu, z warunkiem falsyfikacji ustalonym na poziomie rentowności wynoszącym 4,60% lub niżej po aukcji 22 września. Najnowszy raport Commitments of Traders, datowany na 15 września, pokazuje, że przepływ się nie odwrócił. Wzrósł: dodano kolejne 16 524 kontrakty do pozycji netto krótkiej, która wynosi już 1 321 644 kontrakty. Poziom falsyfikujący nie został dotknięty; rentowność 2-letnich papierów wynosi 4,76%, według własnej serii danych Hawk Thorne, co odpowiada 100. percentylowi jej ostatniego roku i wskaźnikowi z-score na poziomie 2,84 powyżej niedawnej normy. Na podstawie zdefiniowanego testu teza z 18 września na razie się broni, a sama aukcja odbywa się 22 września, więc najczystsza ocena tego konkretnego poziomu wciąż jest przed nami.#

To, co utrudnia odrzucenie rosnącej krótkiej pozycji jako szumu, to potwierdzenie płynące z dalszych odcinków krzywej. Papiery 5-letnie i 10-letnie wykazują przepływ odwrotny: zamykanie krótkich pozycji, przy czym pozycja netto krótka na 5-letnich papierach skurczyła się o 73 735 kontraktów, a na 10-letnich o 34 821 kontraktów w tym samym tygodniu, według danych CFTC. Pozycja na 2-letnich papierach, w przeciwieństwie do nich, znajduje się na poziomie 92,3 w 52-tygodniowym indeksie Williamsa COT prowadzonym przez Hawk Thorne, co oznacza, że ta pozycja netto krótka jest bliska swojego najbardziej rozciągniętego poziomu z ostatniego roku. Papiery 5-letnie i 10-letnie znajdują się nawet wyżej, blisko lub na poziomie 100, ale ich przepływ spekulacyjny teraz się zamyka, a nie rośnie. Krótki koniec krzywej to jedyne miejsce, w którym fundusze lewarowane wciąż mocniej stawiają na przegrywającą transakcję.#

Krótka pozycja, która wciąż rośnie w punkcie krzywej najbardziej narażonym na ścieżkę polityki krótkiego końca, jest zakładem, że Fed nie dostarczy zacieśnienia, które obecnie wycenia rynek kontraktów terminowych.#

Ta ścieżka polityki daje pozycji zarówno jej logikę, jak i jej ryzyko. Kontrakty terminowe na stopę funduszy federalnych wyceniają 70 punktów bazowych dodatkowego zacieśnienia w ciągu najbliższych 12 miesięcy, nie cięć, przy czym implikowana przez rynek stopa krótkoterminowa wynosi 4,015% i rośnie do implikowanej wartości 4,715% za rok. Prezes Federal Reserve Bank of St. Louis, Musalem, powiedział 21 września, że stopy procentowe najprawdopodobniej muszą wzrosnąć jeszcze bardziej, aby okiełznać inflację napędzaną zarówno popytem, jak i podażą, oraz że inflacja oczyszczona z czynników podażowych wciąż jest 'zbyt wysoka', na poziomie do 3%, według depeszy przekazującej jego wypowiedź. Prezes Fedu w Chicago odrębnie powiedział, że walka z inflacją najprawdopodobniej będzie 'bolesna', według PBS. Żaden z tych komentarzy nie wspiera samoistnego odwrócenia krótkiej pozycji na 2-letnich papierach; wręcz przeciwnie, potwierdza wycenioną ścieżkę, z którą ta krótka pozycja walczy. Napięcie nie występuje między słowami Fedu i rynkiem kontraktów terminowych, które w zasadzie się zgadzają. Występuje między tym wspólnym, jastrzębim sygnałem i lewarowaną krótką pozycją na krótkim końcu, która wciąż rośnie, stawiając na to, że przecena rynku pójdzie jeszcze dalej, a rentowność 2-letnich papierów ma miejsce, by wzrosnąć z 4,76%, a nie odwrócić się gwałtownie w drugą stronę.#

Kalendarz aukcji w tym tygodniu jest bieżącym testem wytrzymałości, a nie rozstrzygnięciem. Sama aukcja 2-letnich papierów odbywa się 22 września, a aukcje 5-letnich i 7-letnich papierów następują 23 i 24 września. Słaba aukcja 2-letnich papierów, taka, która wyceni je przy wyższej rentowności niż oczekiwał rynek lub przyniesie słaby popyt, potwierdziłaby rosnącą krótką pozycję, wypychając rentowności jeszcze wyżej. Silna aukcja, która ściągnęłaby rentowność z powrotem w stronę 4,60%, potwierdziłaby natomiast warunek falsyfikujący z 18 września i pozostawiła rozciągniętą krótką pozycję odsłoniętą w jej najbardziej naciągniętym punkcie od roku, przy czym kohorty 5-letnia i 10-letnia, już zamykające pozycje, nie mają odpowiednika, który mógłby je chronić. Hawk Thorne utrzymuje ten sam test: rentowność 2-letnich papierów notowana na poziomie 4,60% lub niżej w sesjach następujących po tegotygodniowej aukcji, co pokazałoby, że lewarowana pozycja wyrosła poza ścieżkę polityki, wobec której stawia zakład.#