Stopa referencyjna NBP utrzymuje się na poziomie 3,75% od cięcia z 5 marca, a marcowa runda projekcji to ostatnia dostępna na dziś. Wskazuje ona inflację CPI powyżej górnej granicy pasma 3,5% do końca 2026 roku, po wygaśnięciu zamrożenia cen paliw, z powrotem do celu punktowego 2,5% dopiero w połowie 2027 roku. Własna lipcowa runda NBP, która według zapowiedzi analiz bankowych cytowanych w danych miała pokazać istotnie wyższą ścieżkę CPI, nie została opublikowana. Finalny odczyt CPI dla Polski napłynie 17 sierpnia, dane o zatrudnieniu i wynagrodzeniach 18 sierpnia. Żadne z nich nie rozstrzyga kwestii projekcji. Obie ją zasilają.

Warto skonfrontować tę pustkę z notowaniami. WIG-BANKI zamknął sesję 10 sierpnia na poziomie 25 985,07 punktu, zyskując 0,6% w ciągu dnia, ale tracąc 0,91% w ciągu pięciu sesji od 4 sierpnia. WIG20 poruszał się w tym samym oknie w odwrotnym kierunku, zyskując 0,69% w ciągu pięciu sesji, do 4 024,05 punktu. Ten rozjazd ma znaczenie. Szeroki indeks nadal rósł, gdy sam czuły na stopy indeks bankowy tracił. Odczyt typu risk-on obejmujący cały rynek nie wyjaśnia spadku specyficznego dla sektora; coś specyficznego dla banków, albo dla stóp, odgrywa tu rolę.

To pierwszy prawdziwy test od czasu, gdy notatka z 3 sierpnia zaflagowała rozjazd między wzrostem WIG-BANKI a brakującą projekcją. Warunek falsyfikacji poprzedniego tekstu miał dwie nogi: albo lipcowa runda NBP przesuwa datę powrotu do celu na IV kwartał 2027 roku lub później, albo zidentyfikowany alternatywny czynnik wyjaśnia ten ruch zamiast przesłanki cięć stóp. Żadna z tych nóg nie została rozstrzygnięta przez to, co zawierają obecne dane. Runda projekcji wciąż się nie pojawiła, więc ta noga nie jest jeszcze testowalna. W tym zestawie danych nie występuje też żaden fiskalny, kapitałowy czy jednostkowy czynnik odpowiadający konkretnie za ruch WIG-BANKI. Zmieniło się natomiast kierunek samego ruchu: przesłanka cięć stóp, którą sektor wyceniał w trakcie wzrostów, teraz się odwraca w trakcie spadków, zanim jeszcze nadszedł test mający ją potwierdzić lub obalić.

Sektor wyceniany pod kątem dalszego łagodzenia polityki NBP bez projekcji, która by to potwierdzała, zawsze handlował z wyprzedzeniem wobec własnych dowodów, a teraz wycofuje się z wyprzedzeniem wobec tych samych dowodów.

Tło wycen wciąż pokazuje, na czym oparłaby się przecena wywołana projekcją. PKO Bank Polski notowany jest ze wskaźnikiem C/Z na poziomie 12,8 przy stopie dywidendy 5,6%; Bank Pekao przy 10,3 z 7,8%; mBank przy 15,5. Żaden z tych poziomów nie zmienił się samodzielnie na tyle, by wyjaśnić pięciosesyjny spadek indeksu. Wskaźniki wciąż zakładają utrzymanie ścieżki łagodzenia polityki. Jeśli lipcowa projekcja, po opublikowaniu, potwierdzi dłuższą drogę powrotu do celu, to właśnie te wskaźniki będą musiały się przecenić, nie sam poziom indeksu.

Tego, czego dane nie mogą pokazać, to przyczynowości samego pięciosesyjnego spadku. Jeden tydzień słabości indeksu wobec wciąż brakującej projekcji nie jest dowodem, że rynek przecenia się pod kątem odsunięcia w czasie powrotu do celu. Równie łatwo może to odzwierciedlać realizację zysków po własnym rekordowym biegu WIG20 z początku sierpnia, niezależnie od poglądu na stopy. Hawk Thorne obecnie obserwuje dwie rzeczy, po kolei: czy lipcowa projekcja, kiedy się pojawi, przesunie datę powrotu do celu na IV kwartał 2027 roku lub później, oraz czy spadek WIG-BANKI się przedłuży czy odwróci, gdy napłyną finalny odczyt CPI z 17 sierpnia i dane płacowe z 18 sierpnia. Do momentu opublikowania projekcji pierwotny odczyt nie jest ani potwierdzony, ani obalony. Jest po prostu testowany przez notowania, które zaczęły się przeciwko niemu poruszać.