Marcowa runda projekcji NBP z 2026 r. zakładała ścieżkę powyżej górnej granicy pasma celu inflacyjnego na poziomie 3,5% aż do końca 2026 r., po wygaśnięciu zamrożenia cen paliw, z powrotem do celu punktowego na poziomie 2,5% dopiero w połowie 2027 r. Wstępny odczyt na poziomie 4,0% sam w sobie nie łamie tych ram. Mieści się w paśmie, które marcowa runda już wcześniej oznaczyła jako podwyższone. Marcowa runda poprzedza jednak czerwcowe wygaśnięcie zamrożenia cen paliw oraz zapowiedź lipcowej projekcji, o której depesza donosi, że sam NBP ma pokazać w niej ścieżkę istotnie wyższą do połowy 2027 r. Odczyt na poziomie 4,0%, publikowany jeszcze przed ogłoszeniem tej rewizji, pozostawia Radzie na październikowym posiedzeniu mniej przestrzeni, by traktować przekroczenie celu jako przejściowe.#

Odczyt inflacji na poziomie 4,0%, publikowany osiem dni przed decyzją w sprawie stóp procentowych, sam w sobie nie wiąże Radzie rąk, ale usuwa najprostszy argument za przedłużaniem cyklu obniżek, który sprowadził już stopę referencyjną z poziomu wyjściowego do 3,75% według stanu na 5 marca 2026 r.#

Warszawskie banki wyceniają coś bliższego przeciwnej historii. WIG-BANKI spadł o 0,92% w sesji 29 września 2026 r. i jest 0,74% niżej w ciągu pięciu sesji od 23 września, a ten ruch sektora trwa nawet w miarę umacniania się odczytu CPI. PKO BP, największy notowany polski bank, jest wyceniany przy wskaźniku cena/wartość księgowa na poziomie 2,76 przy stopie dywidendy 5%. Pekao jest wyceniane taniej, przy wskaźniku cena/wartość księgowa 2,21 i stopie dywidendy 7,2%. Żaden z tych mnożników nie wskazuje na sektor przygotowujący się na to, że inflacja zmusi do podwyżek, a nie obniżek stóp. Jeśli już, to wyceny wciąż zakładają, że cykl obniżek ma jeszcze przestrzeń do kontynuacji, to samo napięcie, które Hawk Thorne odnotowało 21 września 2026 r., gdy spread rentowności 10-letnich POLGB nad sześciomiesięcznym WIBOR-em osiągnął rekordowy poziom 2,66 punktu procentowego.#

Złoty ze swojej strony w ogóle nie traktuje tego odczytu jako historii polskiej. EUR/PLN pozostaje zasadniczo bez zmian w ciągu dnia, tracąc 0,12% w trakcie sesji 30 września 2026 r., podczas gdy USD/PLN notuje większy ruch, w górę o 1,15% w ciągu pięciu sesji i o 3,16% w ciągu ostatniego miesiąca, wobec spadku EUR/USD o 2,2% w tym samym okresie. Ten podział odpowiada odczytowi z 23 września 2026 r., zgodnie z którym ruchy złotego wobec euro w dużej mierze podążały za dolarem, a nie za krajową historią stóp procentowych. Odczyt CPI na poziomie 4,0% jak dotąd nie przesunął EUR/PLN poza ten wzorzec.#

To, co podważa tę interpretację, jest proste. Jeśli decyzja Rady w sprawie stóp 7 października 2026 r. lub komunikacja wokół niej zasygnalizuje odejście od ramy powrotu do celu w połowie 2027 r. ustanowionej przez marcową projekcję, będzie to dowód, że odczyt inflacji ma większy wpływ na polskie oczekiwania co do stóp procentowych, niż zakłada obecnie kurs waluty czy ramy marcowej projekcji. Do tego czasu klinem, który warto obserwować przed decyzją, pozostaje rozdźwięk między umacniającym się odczytem CPI, rynkiem obligacji wyceniającym już mniejszą przestrzeń do obniżek oraz akcjami banków wciąż dyskontującymi łagodniejszą politykę.#