EUR/PLN notowany jest na poziomie 4,3612 w dniu 23 września 2026, co oznacza wzrost o 0,46% w ciągu dnia i świeże 20-dniowe maksimum po wzroście o 1,28% w ciągu miesiąca. Samo w sobie wygląda to jak repricing złotego na tle krajowym, wynikający z rundy projekcji, która ma przesunąć horyzont dezinflacji dalej w czasie. USD/PLN mówi jednak inną historię. Wzrósł o 3,56% w tym samym miesiącu, ponad dwukrotnie więcej niż ruch nogi euro, i dotknął własnego 20-dniowego maksimum na poziomie 3,8193.#

Ta asymetria ma znaczenie. EUR/USD spadło w identycznym okresie o 2,11%, zamykając się na poziomie 1,1422, czyli na własnym 20-dniowym minimum. Słabsze euro względem dolara mechanicznie ciągnie EUR/PLN wyżej, nawet jeśli w Warszawie nic się nie zmieniło. Po odjęciu nogi dolarowej ruch złotego względem euro, 1,28% w ciągu miesiąca wobec waluty, która sama straciła ponad 2% do dolara, wygląda znacznie mniej jak krajowy repricing. Wygląda bardziej na to, że złoty po prostu podąża za szeroko umacniającym się dolarem razem z każdą inną walutą europejską.#

Nie oznacza to, że krajowa historia stóp procentowych jest nieistotna, tylko że kurs walutowy nie może obecnie być odczytywany jako jej potwierdzenie. Notatka z 21 września wskazywała na spread rentowności 10-letnich POLGB nad 6-miesięcznym WIBOR, który sięgnął rekordowych 2,66 punktu procentowego 20 września, sygnał rynku obligacji, że dalsze luzowanie NBP ma mniej przestrzeni, niż zakłada wycena WIG-BANKI. Sam WIG-BANKI zyskał 0,73% na zamknięciu 22 września i jest w górę o 4,57% w ciągu pięciu sesji od 14 września, wciąż opierając się na zakładzie na cięcia, który rynek obligacji stawia w wątpliwość. To napięcie stoi na własnych podstawach. Ruch FX w tym tygodniu dodaje punkt danych, ale nie jest to punkt danych specyficzny dla Polski.#

Ruch złotego, który jest w większości ruchem dolara, nie może potwierdzać sygnału rynku obligacji dotyczącego własnej przestrzeni NBP do cięć.#

To, co przekształciłoby to w prawdziwie krajowy sygnał, to rozejście się EUR/PLN ze ścieżką wyznaczaną przez dolara w USD/PLN: osłabienie złotego względem euro nawet wtedy, gdy EUR/USD się stabilizuje albo dolar sam oddaje część niedawnych zysków. Bez takiego rozdzielenia noga walutowa tej historii pozostaje przypisem do historii stóp procentowych, nie drugą, potwierdzającą nogą. Warto obserwować, czy najbliższa runda projekcji NBP, która ma pokazać istotnie wyższą ścieżkę CPI do połowy 2027 roku niż zakładała runda z marca, da sceptycyzmowi rynku obligacji oficjalne zakotwiczenie. Do tego czasu spread WIBOR przywołany 21 września stanowi główny dowód, nie kurs walutowy.#